联想集团仓促撤回科创板上市申请引发市场关注。10 月 10 日晚间，联想集团在港交所发布公告解释称，在提交上市申请材料后，考虑到公司业务规模及复杂度，招股说明书中的财务信息可能会在申请的审阅过程中过期失效。同时，审慎考虑最新发行上市等资本市场相关情况后，公司决定撤回中国存托凭证于科创板上市及买卖的申请。

对于是否是继续回 A 上市，联想集团在公告中并未明确表态。公告称，撤回科创板上市申请不会对公司财务状况造成任何不利影响，公司将继续密切关注情况，如有任何有关建议发行中国存托凭证及上市的重大更新及发展，将适时另行作出公告。

此前的 10 月 8 日，联想集团及其保荐机构中金公司申请撤回科创板上市有关文件，上交所根据《科创板股票发行上市审核规则》第六十七条（二），决定终止其发行上市审核。

对于此次终止科创板上市，联想集团当时并未对外解释撤回原因，引发外界诸多猜测。从业务经营来看，联想集团最近三年营收和盈利均持续增长。18/19 财年、19/20 财年、20/21 财年，联想集团营收规模逐年增长，分别约为 3423.83 亿元、3526.76 亿元、4116.20 亿元，累计营收超万亿元；前述财年内，联想集团分别实现净利润 42.47 亿元、55.94 亿元、86.85 亿元，年均复合增长率为 43%。

这些业绩数据并未止住外界舆论。实际上，在联想集团获得科创板受理后，市场对于其是否符合科创板定位、研发投入占比过低、负债率过高、高管收入过高等均有质疑。

科创定位遭质疑，募资百亿求变

对于科创板定位问题，不少观点认为，科创属性不明显可能是阻碍联想集团科创板上市的关键因素。目前，科创板主要针对的新一代信息技术领域、高端装备领域、新材料领域、新能源领域、节能环保领域、生物医药领域等六大领域的科技创新企业。硬科技是科创板的底色，此前就有不少公司因不符合科创板定位而被质疑否决或撤回上市申请。

早在 2007 年，联想集团董事长兼 CEO 杨元庆就提过，当政府清除了去 A 股市场上市障碍后，公司“绝对”会考虑回归 A 股市场。随着国内资本市场深化改革，杨元庆所说的“上市障碍”逐渐清除，中国存托凭证（CDR）“千呼万唤始出来”，给红筹企业回 A 上市打开了通道，华润微、九号公司，以及提交注册的 AI 独角兽旷视科技均是以这种方式登陆科创板。

今年 1 月 12 日晚，联想集团发布公告称，计划以 CDR 方式登陆科创板，并在 9 月 30 获得受理，拟公开发行不超过 13.38 亿份 CDR，募集资金 100 亿元，有望成为红筹上市公司以 CDR 形式回 A 的第一单，且将会是 CDR 推出以来发行规模最大一单。然而，在经历 7 天国庆假期以及 1 个交易日之后，总共仅过了 8 天时间，联想集团回 A 进程就结束，成为科创板诞生以来最短时间内被终止 IPO 的企业，意味着联想集团多年以来谋划回 A 的计划暂时宣告失败。

从联想集团来看，公司业务主要包括智能设备业务集团和数据中心业务集团两大板块，第一大业务仍是智能设备业务集团，对营收贡献均维持在 90% 左右，其中个人电脑和智能设备（笔记本电脑、台式电脑、平板电脑及智能设备）最新财年占比近 80%。数据中心业务集团营收则呈现波动趋势，占比也仅有 10%，且有小幅下降趋势。

在招股书中，联想集团称，公司的智能设备业务集团产品属于新一代信息技术行业中的物联网和智能硬件领域，数据中心业务集团产品（包括服务器、存储设备、解决方案等）属于新一代信息技术行业中的云计算领域，因此公司符合科创板新一代信息技术的定位。

但外界有观点认为，联想集团目前核心业务仍主要来自 PC 业务组装，而该业务有着较高技术含量的芯片、存储器、显示器、软件等均基本依靠对外采购。招股书显示，联想集团主要采购的原材料包括处理器及芯片、内存及存储器、显示器、软件等，2020/21 财年的采购金额为 2153 亿元，相当于该财年营收的一半多，在同期销售成本中占比超过 60%。

此次募资的 100 亿元也并不会投向主航道业务的芯片等技术方向，而是将用于新产品及解决方案研发、产业战略投资和补充流动资金；其中新产品及解决方案将投入 55 亿元，主要用于云网融合新型基础设施项目、行业数字化智能化解决方案项目、人工智能相关技术与应用项目。招股书还显示，联想集团研发的 15 个项目包括了超智能电脑、AR、5G/4G 手机、折叠屏技术、人工智能平台、边缘计算平台、5G 网络设备与云基础设施等。

杨元庆在此前的业绩沟通会上也表示，联想集团未来三年研发投入将翻番，会加大在所有业务的研发和创新力度，比如虚拟现实、增强现实与可折叠设备等整机领域的研发，还将投资电池与电源管理、智能天线、柔性转轴、柔性屏幕，甚至是芯片、软件等核心零部件与技术。这些动作或表态，透露出联想集团试图转变外界对其固有的印象，但可能还需要时间来验证。

研发占比低，偿债压力大

从研发来看，最近三个财年，联想集团研发投入均超百亿，是截至目前科创板已挂牌和已申请企业中研发投入最高的企业。据招股书，联想集团 18/19 财年、19/20 财年及 20/21 财年的研发投入分别为 102 亿元、115 亿元以及 120 亿元，其中计入费用的分别有 85 亿元、93 亿元、99 亿元。同期，联想集团的销售费用则分别达到了 178 亿元、207 亿元、206 亿元，最新财年是研发费用的两倍多。

从占比来看，前述财年联想集团研发投入占营收的比例分别仅有 2.98%、3.27%、2.92%，呈小幅下滑趋势，且远低于其他大多数科创板公司。今年 4 月份，证监会发行监管部副主任李维友表示，目前科创板上市公司超过 250 家，平均研发投入占比 12%。即使与同行业公司对比，联想集团的研发费用占比也是低于同行业平均值，仅与惠普公司相近。

如果和同样成立 30 多年、采取不同发展模式的华为相比，联想集团的研发投入则更加相形见绌。去年华为研发投入高达 1419 亿元，是联想集团的近 12 倍；华为研发投入占营收比为 15.9%，是联想集团的近 7 倍。在研发团队规模上，联想研发人员约 1 万人，占比不到 20%，而华为达 10.5 万，占比则达到 53%。

此外，虽然联想集团利润持续增长，但其负债率不断增长，最近三个财年的资产负债率分别高达 86.34%、87.37% 和 90.50%，呈持续上升态势。在持续的高负债率之下，也使得联想集团截止今年 3 月底的净资产仅有 237.26 亿元。同时，联想集团最近三个财年的流动比率和速动比率均低于 1，且低于可比公司平均值，显示该公司偿债压力较大。

对此联想集团解释称，流动比率、速动比率低于可比公司平均值，主要系公司应付贸易账款和其他应付账款金额较大所致。整体来看，联想集团资产负债率高于可比公司平均值，主要系公司近年来大规模股权融资较少，根据经营需要灵活进行较多债务融资所致。

有业内人士评论称，联想近年来正处于从硬件公司向服务转型的过程中，负债率高于传统硬件公司。在高杠杆状态下，一旦销售业务出现问题，导致资金回笼不畅，公司将面临较大的财务风险，影响财务稳定。

招股书还显示，2018/19、2019/20、2020/21 财年，联想集团董事、高管及核心技术人员的薪酬总额分别约为 5.65 亿元、9.09 亿元和 9.34 亿元，对应财年净利润占比分别为 13.30%、16.25%、10.75%；其中杨元庆最近三年在联想集团的薪酬分别约为 1.241 亿元、1.060 亿元、1.805 亿元，其中包括股票分红。作为对比，2020 年苹果 CEO 库克的薪酬约为 1477 万美元，约合人民币 9516 万元。这也引发外界对联想集团高管薪酬过高的质疑。